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企业关注新城控股利润增长的奥秘

????前 言

????  4月2日,新城控股收到上海证券交易所《关于对新城控股集团股份有限公司2018年年度报告的事后审核问询函》,主要包括对公司利润情况、资金往来情况、现金流与货币资金情况、房地产开发业务等方面问询。本文,我们将着重针对新城控股的利润问题做拆解分析。

????  三大因素促使新城利润快速提升

????  2018年,新城控股实现净利润122.1亿元,同比增长95%;归母净利润104.9亿元,同比增长74%,实现盈利的高速增长。

????  通过新城控股利润表,我们发现,影响新城控股2018年利润高速增长的主要因素有三个:

   tong guo xin cheng kong gu li run biao, wo men fa xian, ying xiang xin cheng kong gu 2018 nian li run gao su zeng zhang de zhu yao yin su you san ge:

????  第一,财务成本中的利息支出资本化过多,达到94.6%,间接导致当期费用支出减少;

????  第二,投资收益达到22.7亿元,同比增长321%,大大增加公司利润;

????  第三,公允价值变动收益27.8亿元,同比增长205.8%。其中,投资性房地产公允价值变动收益(注意是投资性房地产公允价值收益,而不是公司内以公允价值计量的整体收益)28.1亿元,同比增长209%,推动公司利润增加。

????下载APP 阅读本文更深度报道  接下来,我们将分别分析影响新城控股利润的利息资本化、投资收益和投资性房地产收益三个指标。

????  (一)房企都会利息资本化,

????  但需注重利润持续增长

????  什么是利息资本化?利息资本化是需要经过相当长时间的开发及购建活动才能达到预定可使用状态的存货、投资性房地产及固定资产的借款费用进行资本化计入资产的成本。当购建的资产达到预定可使用状态时停止资本化,产生的借款费用直接计入当期损益。

????  2018年,新城控股财务费用8.4亿。其中,利息支出达到93.6亿元,同比增长333.2%;已资本化的利息支出为88.5亿元,同比增长429%,占利息支出的94.6%,相比2017年提升17.1个百分点。可以看出,2018年新城控股的利息支出和已资本化的利息支出飞速增长,且资本化的利息支出占公司整体的利息支出比重大幅提升,理论上降低了公司的费用支出。

????  但相比同行业房企来看,新城控股的资本化利息绝对值并不算太高,2018年恒大的资本化利息达到579.3亿元,碧桂园、万科和融创的资本化利息均超过140亿。同时,除万科资本化利息比重较低,为42.1%以外,其他房企的资本化利息比重均达到80%以上,尤其是碧桂园2018年的利息支出全部资本化。可以看出,2018年新城控股的资本化利息增长较快,主要原因是由于近几年新城控股规模快速增长催使借款增加,利息支出快速提升所致,并且公司资本化利息规模相较头部房企并不突出。

????  另外,值得一提的是,房地产行业存在大量的在建工程,且周期较长,利息支出很容易资本化转化为成本附加在在建工程上面,起到降低当期费用、增加当期利润的情况。但是,大量的利息资本化是在透支企业未来的盈利,若经营不善,将会导致毛利润率降低,进而影响企业盈利。只有持续经营,保持较高的毛利润率和利润增长,或有可能消除利息大量资本化带来的不良影响。

????  (二)受2017基数小影响,

????  2018投资收益增速较高

????  房企投资收益主要源于对子公司的长期股权投资和对联营及合营企业的长期股权投资。对子公司的投资,在公司财务报表中按照成本法确定金额,在编制企业合并财务报表时,按照权益法进行调整;而对联营和合营企业均采用权益法进行核算。采取权益法核算的长期股权投资,公司会按照应享有的或者应分担的被投资单位的净损益份额确认当期投资损益。

????  2018年,新城控股投资收益大幅增长,主要有两个原因:

????  第一,按权益法核算的长期股权投资收益快速提升,为15.1亿元,相较2017年的2.3亿元同比增长566.7%;

????  第二,联营及合营企业转子公司的投资收益6.8亿元(新城通过一致行动安排取得合营企业义乌吾悦、青岛卓越新城的控制权获2.94亿元投资收益;通过股权收购取得合营企业扬州悦盛、台州万博、许昌昱恒、南京创锦及联营企业长沙君正控制权获得3.84亿元投资收益),相较2017年同比增长158.8%。正是由于这两个指标数据的大幅增加推动了公司整体投资收益的提升。

????  但是,新城控股投资收益的大幅增长主要是由于2017年基数较低,伴随着公司规模的扩大,由此产生了2018年投资收益大幅提升的现象。与同行业房企相比,除2018年阳光城(000671)投资收益降低以外,万科、招商蛇口的投资收益均高于新城,侧面说明2017年新城控股受规模限制等因素导致投资收益较低,而在规模高速增长的2018年,新城的投资收益同步提升。预计未来新城的投资收益依然会有增长,但预计增速将下降。

????  (三)资产增值,投资性房地产收益大幅提升

????  什么是投资性房地产?投资性房地产是以出租为目的的建筑物以及正在建造和开发的将来用于出租的建筑物,分别有成本法计量和公允价值计量。新城控股对所有的投资性房地产采用公允价值模式计量,不计提折旧和摊销,在资产负债表日以投资性房地产的公允价值为基础调整账面价值,公允价值与原账面价值之间的差额计入当期损益。

????  2018年,新城控股投资性房地产公允价值收益28.1亿元,相较2017年的9.1亿元同比增长209%,占公司净利润的23%,占公司归母净利润的26.8%。投资性房地产收益的快速增长带动新城控股利润的增加。在此次《问询函》中,上交所对新城控股的投资性房地产公允价值快速增长提出问询。根据新城控股投资性房地产和吾悦广场的收入情况可以看到,已开业物业面积与投资性房地产的同比增速同步增长,吾悦广场数量的增加带动了公司投资性房地产的增长;同时新城控股已开业物业面积增幅低于租管收入的增长幅度,即2018年每1平方米获取的租金收入高于2017年,从侧面印证新城控股投资性公允价值收益高速增长的合理性。

????  另外,2018年新城控股新开业19家吾悦广场,以及2017年和2018年上半年三四线城市的发展在一定程度上推动了新城吾悦广场本身的增值,促使新城控股实现投资性房地产收益的快速增长,进而推动公司利润的提升。

????  图:包头东河新城吾悦广场概念图

????  写在最后的话

????  总而言之,2015年至2018年新城控股实现规模高速增长,其中以吾悦广场为代表的商业地产更是实现了租金收入的跨越式增长,使新城的盈利能力持续提升。但是新城控股规模达到2000亿之际,保持高速增长成为新城控股新的考验,如何保持利润的持续增长成为公司需要重点关注的方向之一。

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